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Ma Semaine Twitter 4 de 2019

Sale temps pour les géants. La semaine dernière, on chantait (métaphoriquement) les louanges de Saint Jack Bogle, l’homme qui a permis à des millions d’épargnants américains d’économiser 1000 milliards de dollars en frais.

Cette semaine, on va chanter (littéralement) en mémoire de Michel Legrand (1932-2019), qui aura dispensé beaucoup de joie durant sa longue carrière de compositeur, d’arrangeur, de pianiste. 

On chante, mais pas avec les soeurs jumelles nées sous le signe des gémeaux, plutôt avec Lola, l’immense Anouk Aimée (paroles d’Agnès Varda, musique de Michel Legrand).

 A 26 ans, Michel Legrand enregistre aux Etats-Unis Legrand Jazz, avec quelques-uns des meilleurs musiciens du moment : Donald Byrd, Paul Chambers, John Coltrane, Miles Davis, Bill Evans, Art Farmer, Hank Jones, Ben Webster. 

Pas facile de s’imposer dans le milieu de la musique aux Etats-Unis, Michel Legrand faisait partie des grands, et Quincy Jones n’a pas manqué de saluer sa mémoire sur Twitter.

En mémoire de Jacques Demy et de Michel Legrand, offrez-vous un triple bonheur avec Les demoiselles de Rochefort, Les parapluies de Cherbourg et Peau d’Ane. Mais celui que je préfère, c’est quand même Lola.

Allez, une dernière pour la route avant de replonger dans l’univers nettement moins swing des produits de placement.

La chanson est intitulée The Windmills of your Mind, (paroles d’Alan et Marilyn Bergman, musique de Michel Legrand), elle est tirée de L’Affaire Thomas Crown (The Thomas Crown Affair) et vous l’avez sans doute entendue au moins une fois dans votre vie.

Bienvenue dans ma semaine Twitter 4 de 2019.

Forces et faiblesses de l’indice capi-pondéré

Daniel Sotiroff est analyste ETF chez Morningstar et s’est récemment penché sur sa majesté l’indice capi-pondéré.

Les indices actions dominants sont capi-pondérés, ce qui veut dire que le poids des valeurs qui le composent est proportionnel à leur capitalisation boursière (ou plus exactement, de la partie librement négociable en bourse de leur capital). Il s’agit d’une convention, pas d’une vérité scientifique. Mais cette convention est communément acceptée car elle permet à cette fiction qu’est un indice de refléter de façon intellectuellement acceptable le « marché », constitué d’intervenants recherchant en permanence de façon rationnelle à établir la juste valeur des différents titres.

Ces indices ont des avantages : le premier d’entre eux, c’est qu’ils se rebalancent eux-mêmes. Contrairement à ce qu’affirment de nombreux critiques des indices capi-pondérés, les investisseurs indiciels ne sont pas « obligés » d’acheter toujours plus des valeurs qui montent le plus. Ni de vendre celles qui baissent. Un indice capi-pondéré fonctionne en pilotage automatique. Enfin presque.

Dans un indice capi-pondéré, les seules transactions sont liées à 3 types d’événements : les entrées de nouvelles valeurs dans l’indice, les sorties de valeurs de l’indice et les dividendes à réinvestir quand ils sont perçus. C’est tout.

Et c’est un avantage considérable par rapport à toute autre approche (partons du postulat que tout ce qui ne réplique pas un indice capi-pondéré est une forme de gestion active), car répliquer la performance d’un indice capi-pondéré ne requière pas de faire de nombreuses transactions. Or les transactions coûtent, et ce coût vient en déduction de la performance qui revient aux investisseurs.

Toute autre approche active doit donc faire face aux vents contraires des coûts liés aux transactions supplémentaires : celles-ci doivent avoir une performance supérieure à leur coût.

Mais les indices capi-pondérés ont des inconvénients. 

On présume de la rationalité des investisseurs : elle n’est pas permanente. Il existe des périodes durant lesquelles l’euphorie prend le pas sur la rationalité.

Sotiroff rappelle que 

les tulipes, les actions liées au chemin de fer, les valeurs internet et les produits adossés à des emprunts subprime ont montré que s’en remettre à la sagesse collective n’est pas toujours sage. Détenir un produit répliquant un indice capi-pondéré peut conduire à une surexposition aux valeurs les plus richement valorisées.

Mais s’il est exact que les indices capi-pondérés ne sont pas toujours efficients, ce n’est pas une raison suffisante pour les rejeter en bloc.

Plus problématique, le fait que certains indices souffrent d’un manque de diversification, ou, dit autrement, d’une concentration excessive. C’est le cas de certains indices boursiers nationaux. Sotiroff donne l’exemple des indices MSCI Afrique du Sud, Pérou ou Qatar, dont la première ligne au 1er janvier 2019 représentait plus de 20% de l’actif total.

Prudence donc quand l’indice capi-pondéré est représentatif d’une petite région, ou d’un secteur étroit.

Autre désavantage des indices capi-pondérés : par construction, ils sous-pondèrent les petites valeurs, qui sont supposées avoir une meilleure performance que les grandes sur longue durée. Ils sont-pondèrent également les valeurs décotées (de style « Value »), qui sont également supposées avoir une meilleure performance que les valeurs chères (de style Croissance, ou « Growth ») sur longue durée.

Conclusion de Sotiroff : pour s’exposer à des marchés très diversifiés (les Etats-Unis, l’Europe ou le monde entier), l’approche capi-pondérée est appropriée. Mais si l’on s’intéresse à des marchés de niche ou à des facteurs, une approche alternative s’impose. 

Pourquoi les médias financiers préfèrent la gestion active

Robin Powell a longtemps été journaliste au Royaume-Uni. C’est aujourd’hui l’un des plus talentueux observateurs du monde de la gestion d’actifs, et l’un des plus féroces critiques de la gestion active.

Dans un post paru sur son excellent blog The Evidence-Based Investor, il se demande pourquoi les médias financiers ont un tel biais en faveur de la gestion active, alors que toutes les études montrent depuis des années que très peu de gérants actifs battent les indices sur longue durée, et qu’il est à peu près impossible d’identifier à l’avance ces rares champions.

Si les médias financiers étaient au service de leurs lecteurs, ils devraient consacrer beaucoup plus de place à la gestion indicielle à bas coûts.

Pourquoi ne le font-ils pas ?

Première explication : les médias financiers dépendent pour partie de la publicité, et les gérants actifs en font beaucoup plus (de publicité) que les gérants indiciels. On ne mord pas la main qui vous nourrit.

Deuxième explication : la gestion indicielle est ennuyeuse. Et même si la meilleure façon d’investir, c’est de s’exposer à des produits indiciels diversifiés à bas coûts et de rester le plus inactif possible, ça ne permet pas d’écrire des histoires susceptibles de faire de l’audience.

Car les journalistes ont besoin d’histoires à raconter. Tout le temps. Et avec la gestion active, il y a toujours une histoire à raconter : les nouveaux fonds, les classements des fonds les plus performants depuis le début de l’année, les dernières tendances en matière de consommation.

Conclusion de Robin Powell :

Il existe une relation de symbiose entre l’industrie de la gestion active et les médias financiers. Ils ont besoin l’un de l’autre. La gestion active a besoin de l’oxygène de la publicité, les médias ont besoin du chiffre d’affaires publicitaire, et plus encore d’une alimentation permanente en histoires.

Je n’irai pas jusqu’à dire que tous les médias financiers sont partiaux. Il y a d’excellents journalistes. Mais les investisseurs doivent avoir conscience de l’existence d’un conflit d’intérêts.

Les désarrois de l’investisseur quantitatif

Joe Wiggins, CFA, est mon l’éditeur de mon blog favori en matière de finance comportementale, Behavioural Investment.

La gestion quantitative a connu une exécrable année 2018, et il en profite pour se pencher sur les problèmes comportementaux que posent les fonds gérés quantitativement aux investisseurs (et notamment les sélectionneurs de fonds, population à laquelle Wiggins appartient) qui les détiennent, lesquels (problèmes) sont différents de ceux que peuvent poser les fonds gérés activement.

  1. Personne d’autre à blâmer. Avec un fonds géré activement, le sélectionneur de fonds peut se féliciter de son choix quand il est judicieux, et blâmer le gérant quand il ne l’est pas en l’accusant de ne pas rester fidèle à son style. Impossible de blâmer le gérant d’un fonds quantitatif dès lors que le processus de gestion est strictement appliqué.
  2. La malédiction de la consistence. En théorie, les process de gestion quantitatifs ont tout ce que recherchent les sélectionneurs de fonds dans un gérant actif : une philosophie d’investissement claire et un process d’investissement discipliné appliqué en toutes circonstances. Quand les marchés baissent ou une stratégie sous-performe, les sélectionneurs de fonds ont tendance à demander aux gérants actifs comment ils comptent rectifier le tir, plutôt qu’à les féliciter de rester fidèles à leur philosophie. La tentation est forte (en raison notamment du risque de carrière que bien peu de sélectionneurs de fonds sont prêts à prendre) de demander à un gérant quantitatif ce qu’il compte faire pour réduire sa sous-performance, alors qu’on devrait précisément attendre de lui qu’il ne fasse rien, dès lors qu’il a confiance dans son process de gestion.
  3. Le facteur marche-t-il encore ? Le problème principal pour les sélectionneurs de fonds quantitatifs concerne les stratégies factorielles. Les détenir implique que le sélectionneur croie que le facteur existe et qu’il est durable. C’est ce dernier point qui est le plus délicat : on ne peut que constater qu’un facteur a délivré un rendement excédentaire, mais pas expliquer pourquoi, et l’on ne peut par conséquent pas être certain que ce facteur va continuer à fonctionner. Des facteurs établis peuvent sous-performer pendant de longues périodes (c’est le cas du facteur Value depuis 10 ans) sans que l’on sache si cette sous-performance est temporaire ou si le facteur n’en est plus un.
  4. Le stigmate de la boîte noire : les stratégies quantitatives ont souvent mauvaise presse et sont régulièrement accusées de tout et de son contraire (trop de volatilité, pas assez de volatilité). On ne devrait certes investir que dans ce que l’on comprend parfaitement (et c’est rarement le cas des stratégies quantitatives), mais Wiggins se demande ce que l’on sait vraiment d’un processus de gestion discrétionnaire. Le comportement d’une stratégie suiveuse de tendance systématique (donc quantitative) est-il plus opaque que celui d’une stratégie discrétionnaire global macro ? 

Savoir dire non

J’ai horreur des articles qui vous donnent 5 leçons pour… maigrir, gagner plus d’argent, bien parler en public, vivre vieux, plaire aux femmes ou aux hommes.

Mais certains sont utiles. En voici un destiné aux conseillers financiers. Il a été écrit par Sheryl Rowling et a paru sur le site Morningstar aux Etats-Unis. 

Sheryl Rowling travaille chez Morningstar et dirige également Rowling & Associates, une société de conseil en investissement financier.

Elle rappelle que les conseillers financiers se forment en permanence sur des sujets techniques, mais plus rarement sur des sujets vraiment importants pour bien développer leurs activités. Ses 40 ans d’expérience professionnelle lui ont permis de découvrir, parfois à ses dépens, l’importance de cinq sujets.

  1. N’acceptez pas tous les clients. C’est souvent tentant, notamment au début, mais Rowling rappelle que le premier entretien doit servir à chaque partie d’évaluer l’autre, pas seulement au client potentiel d’évaluer le conseiller financier. Le conseiller doit poser les bonnes questions pour éviter d’accepter certains clients.
  2. Protégez votre chiffre d’affaires. Elle conseille de ne pas dépendre exclusivement des actifs conseillés, qui peuvent être très volatils, ce dont le chiffre d’affaires du conseiller peut souffrir les années de baisse des marchés. Elle conseille un système d’honoraires fixes ou de minima.
  3. Tenez compte de votre culture d’entreprise quand vous recrutez. Pour cela, elle implique ses collaborateurs dans ses recrutements.
  4. Concentrez-vous sur la qualité de vos prestations, pas sur le marketing. La principale source de recrutement de nouveaux clients, ce sont les clients existants, il est donc essentiel de toujours les satisfaire.
  5. Occupez-vous de vous. Selon Rowling, le succès financier n’est rien sans épanouissement personnel. Il n’est pas nécessaire de se forcer à rejoindre des groupes ou des réseaux pour recruter des clients, mais il est utile et agréable de rejoindre des groupes et des réseaux dans lesquels on s’épanouit.

Choisir ses combats

Morgan Housel est un de mes blogueurs financiers préférés. C’est aussi un homme qui a choisi d’être assez frugal dans ses choix de consommation. Il l’explique dans un post récent intitulé « The Biggest Returns » (« Les meilleurs retours sur investissement »).

Il commence son post en rappelant que la plus grande innovation en matière d’énergie des 40 dernières années n’a rien à voir avec les sources d’énergie elles-mêmes : il s’agit des économies d’énergie d’une part et de l’amélioration de l’efficacité énergétique d’autre part. Il en veut pour preuve que les Etats-Unis utilisent 60% d’énergie en moins par dollar de PIB aujourd’hui qu’en 1950.

La leçon à en tirer ? C’est que les leviers les plus puissants sont ceux sur lesquels nous avons le contrôle, comme notre comportement.

Il applique le même raisonnement aux placements : oui, la performance de vos placements peut vous permettre d’augmenter votre patrimoine, mais nous n’avons aucun contrôle sur la performance des marchés ou sur la pertinence d’une stratégie d’investissement.

En revanche, nous pouvons maîtriser notre taux d’épargne et notre consommation. 

A votre avis, sur quels leviers vaut-il mieux concentrer ses efforts ?

Housel indique qu’il pilote ses placements pour faire en sorte de maximiser la qualité de son sommeil, pas de maximiser leur performance. Et que sa femme et lui ont choisi d’avoir un mode de vie frugal, car

l’alpha des placements est difficile à obtenir et souvent éphémère, alors que celui qui provient de votre style de vie est totalement contrôlable et permanent.

Notez que Housel ne prétend imposer sa frugalité en matière de consommation comme la solution universelle. Mais son message sur l’importance de choisir des combats que l’on peut gagner est universel.

Dans ma semaine Twitter 4 de 2019, il a été question de Lola ; de Legrand Jazz ; des Demoiselles de Rochefort, des Parapluies de Cherbourg et de Peau d’Ane ; et de L’Affaire Thomas Crown.

Ces produits peuvent être achetés en cliquant sur les images ci-dessous.

 

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Je ne suis pas habilité à donner dans ce blog des conseils sur les produits, ne me sollicitez pas ici pour cela.

Si vous avez des questions, consultez un conseiller en investissement financier. Un conseiller en investissement financier, c’est quelqu’un que vous payez pour qu’il.elle vous donne des conseils. Dans le jargon de MIF 2, seul le conseiller exclusivement payé par ses clients peut se déclarer indépendant.

Quelqu’un qui est payé par les fournisseurs de produits pour vous vendre lesdits produits, c’est un vendeur, pas un conseiller.

Je connais un conseiller financier payé par ses clients. Il s’appelle Alpha & K, j’en suis co-fondateur. Vous trouverez plus d’informations sur le site de la société.

C’était ma semaine Twitter 4 de 2019. Sayōnara. さようなら

Une réponse sur « Ma Semaine Twitter 4 de 2019 »

La gestion active et la presse, c’est comme l’immobilier et la presse.
Que de titres tels que c’est le moment d’acheter, les meilleurs OPCI…

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