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Ma Semaine Twitter 2 de 2019

Je partageais récemment ma perplexité face au mouvement des gilets jaunes. Je suis toujours aussi perplexe, mais je suis maintenant en plus très ennuyé par les agressions de journalistes (en français, ça s’appelle une litote, en anglais, un understatement).

Je ne me lancerai pas dans de grandes envolées, ce dessin de Xavier Gorce résume parfaitement ce que j’en pense. 

Je n’aime pas beaucoup cet « ordre nouveau ».

Il existe aux Etats-Unis une citation fréquemment utilisée :

If You Think Education Is Expensive, Try Ignorance

Soit à peu près :

Si vous pensez que l’éducation coûte cher, essayez l’ignorance.

L’équivalent à une époque où  certaines personnes en France se permettent de tabasser des journalistes pourrait ressembler à ceci :

Si vous n’aimez pas ce que publient les médias, essayez les organes de propagande.

Les organes de propagande ont toujours existé : un bon exemple était le quotidien la Pravda (en russe Правда, merci Wikipedia) à l’époque de l’URSS. Sinon, il y a aussi l’agence Xinhua (en chinois simplifié : 新华社, merci Wikipedia).

Je ne sais pas ce qu’il en est pour vous, mais je préfère les médias plus libres entre lesquels on peut choisir (et notamment choisir de ne pas les lire/regarder/écouter). 

Sinon, dans un registre plus léger, l’excellent John Rekenthaler donne quelques conseils gratuits aux jeunes générations. Rekenthaler est un des chroniqueurs vedettes de Morningstar, où il travaille depuis 30 ans.

Il ne s’agit bien entendu pas de ses prédictions sur la performance du S&P 500 ou du NASDAQ 100 en 2019. Non, c’est plus sérieux, beaucoup plus utile et très simple.

Bienvenue dans ma semaine Twitter 2 de 2019.

« Je vous l’avais bien dit »

Allez, encore un petit coup de boule de cristal. Cette fois-ci avec un blogueur qui ne croit pas du tout aux prédictions. Mais qui est assez malin pour prédire tous les ans des événements qui se produiront immanquablement, car la nature humaine a de grands invariants. Ses prédictions sont donc avant tout liées à notre psychologie.

Ce blogueur, c’est Ben Carlson, CFA, de Ritholtz Wealth Management. Dans un post récent, il a fait une liste de 10 prédictions.

Voici ma sélection.

  • Vos performances en 2018 vont impacter votre perception des marchés en 2019.
  • Les marchés actions ayant baissé fin 2018, il sera plus réconfortant de faire quelque chose plutôt que rien en 2019.
  • Le meilleur investissement que vous ferez en 2019 sera vraisemblablement d’augmenter votre taux d’épargne.
  • Une action, un fonds, une stratégie ou une classe d’actifs aura des performances exceptionnelles, et vous vous direz que vous auriez dû en avoir (plus).
  • Attendez-vous à de nombreux « je vous l’avais bien dit ».

Les « je vous l’avais bien dit », on en a tout entendu.

Il y a par exemple ceux qu’on appelle les permabears, à savoir ceux qui prédisent en permanence la baisse. De même qu’une horloge (ancien modèle) cassée donne la bonne heure deux fois par jour, les permabears ont leur heure de gloire quand le baisse advient. Et la baisse advient toujours.

Il y a aussi le gérant flexible extrêmement chanceux (ou extrêmement talentueux) qui construit a posteriori un récit expliquant comment il a vu venir la baisse et positionné son portefeuille pour en profiter. Pour peu qu’il ait délivré une performance positive dans un océan de chiffres négatifs, le voilà doté d’une réputation de génie des marchés, et c’est parti pour quelques années de collecte.

Je suis certain que nous lirons bientôt dans les commentaires de gestion de l’année 2018 un narratif très convaincant de la part d’un gérant flexible ayant réussi à délivrer une performance positive l’année dernière.

Augmentez plutôt votre taux d’épargne si vous le pouvez.

Si même l’ESMA le dit

L’ESMA (European Securities and Markets Authority) est le régulateur européen des marchés financiers. Comme de plus en plus de régulateurs, l’ESMA s’intéresse (enfin) aux frais des produits d’investissement, à la demande de la Commission Européenne.

Et fait des découvertes bouleversantes : ces frais ont un impact considérable sur la performance nette qui revient aux investisseurs. C’est en tout cas une des conclusions du premier rapport annuel statistique sur les frais et la performance des produits d’investissement de l’ESMA (disponible en anglais ici).

Si vous n’avez pas le temps de lire les 119 pages du document, je l’ai fait pour vous. L’ESMA a étudié les OPCVM (Organismes de Placement Collectif en Valeurs Mobilières) destinés particulièrement à la clientèle des particuliers de 2008 à 2017. Voici les 6 principales conclusions de l’étude (c’est moi qui souligne en gras).

  1. Les frais fluctuent moins que la performance brute des fonds.
  2. Au sein des frais, la plus grosse part vient des frais récurrents, à savoir principalement les frais de gestion (environ 80% du total), les frais de souscription et de rachat n’ayant qu’un impact faible.
  3. Les fonds actions et alternatifs ont les frais les plus élevés, suivent les fonds mixtes, obligations et monétaires.
  4. Les frais des fonds destinés aux particuliers sont plus élevés que ceux des fonds destinés aux institutionnels.
  5. Les frais des fonds gérés activement sont plus élevés que ceux des fonds indiciels, ce qui conduit à une performance nette inférieure pour les fonds actions gérés activement sur des horizons de détention supérieurs ou égaux à 7 ans. [Pour la comparaison entre la gestion active et la gestion indicielle, l’ESMA s’est intéressée aux seuls fonds actions, qui représentent la majorité de l’offre de gestion indicielle.]
  6. Les coûts sont très hétérogènes d’un pays membre à l’autre.

Les frais ont amputé la performance nette revenant aux investisseurs de 25% sur la période 2015-2017. En d’autres termes, le partage de la performance se fait selon la clé de répartition moyenne suivante : 25% pour les sociétés de gestion, 75% pour les investisseurs.

Sans surprise, le rapport de l’ESMA mentionne également le manque de transparence (« lack of transparency ») en matière d’informations sur les frais.

Certains « professionnels » français se sont gaussés de ce rapport, disant que le régulateur avait découvert ce que tout le monde sait depuis longtemps dans l’industrie et enfonçait des portes ouvertes.

Je considère que ce rapport est une excellente nouvelle pour les consommateurs de produits financiers, qui, eux, n’ont pas toujours une conscience très claire (c’est encore une litote) de la façon dont les frais sont perçus. « Aidés » en cela par les fournisseurs de produits et leurs distributeurs, qui n’en parlent jamais.

Autre son de cloche chez certains journalistes anglais : pour Mark Gilbert, chroniqueur chez Blomberg, l’Europe a besoin d’une révolution en matière de transparence sur les frais des fonds. Rien que ça. Gilbert n’est pourtant pas vraiment un dangereux gauchiste. Seulement un partisan de la concurrence.

Si l’industrie de la gestion d’actifs en Europe ne devait retenir qu’une phrase de la communication de l’ESMA sur ce rapport, ça pourrait être celle-ci :

En matière de performance, les fonds actions indiciels surperforment systématiquement les fonds actions gérés activement.

Si même l’ESMA le dit…

Les prochaines batailles

Avec Jason Zweig et Morgan Housel, Jonathan Clements est sur le podium de mes blogueurs financiers préférés au sein de la communauté des blogueurs n’étant pas en même temps des conseillers financiers. Clements édite l’excellent blog Humble Dollar.

Zweig est journaliste au Wall Street Journal, où il a succédé à Clements. Quant à Housel, après avoir longtemps travaillé à Motley Fool, il est aujourd’hui chez Collaborative Fund, un fonds de private equity.

Dans un récent post, Clements rappelle qu’en 1994, quand il a commencé à écrire dans le Wall Street Journal, c’était la gestion active qui était ultra-dominante. Ce n’est plus le cas aujourd’hui, et même si la gestion indicielle n’a pas encore gagné la guerre, Jonathan Clements suggère de s’intéresser à trois problèmes qui lui semblent bien plus importants que la dialectique Gestion active contre Gestion indicielle. 

Selon ses termes, il faut que l’industrie du conseil financier aille au-delà des seuls frais bas (« Beyond Cheap »). En travaillant dans trois directions.

  1. Les conseillers financiers doivent fournir un conseil global (« holistic advice ») : pas seulement sur les marchés financiers, qui nous obsèdent, mais également sur la totalité de la vie financière de leurs clients, qui ont également des carrières professionnelles, des vies familiales, un patrimoine immobilier, des besoins d’assurance, des dettes. Selon Clements, « on fait plus de bien à nos finances en supprimant une couverture d’assurance inutile qu’en essayant de deviner ce que vont faire les marchés actions. »  La structure de la rémunération des différents acteurs est responsable de cet état de fait : ils gagnent plus quand les clients investissent plus, pas quand on leur fait économiser des impôts, on les aide à préparer leur succession ou à rembourser leurs dettes. 
  2. Le début d’année est propice aux bonnes résolutions, qui ne seront pas tenues. Le conseiller financier peut et doit aider ses clients à modifier leur comportement, en les incitant par exemple à mettre en place des versements programmés. Pour Clements, le conseiller capable d’être un bon coach comportemental pour ses clients augmente ses chances de survie à une époque où les investisseurs se polarisent de plus en plus sur les frais de leurs placements.
  3. Le bon conseiller financier doit aussi aider ses clients à trouver la connexion qui existe entre leurs finances personnelles et leur vie pour donner du sens à l’exercice souvent fastidieux de la gestion financière. 

Je suis 100% d’accord avec cela. Mais comme en France on ne peut pas dire qu’on ait passé la première étape (celle qui consiste à prendre conscience que chaque point de base de frais payé aux différents intermédiaires vient en déduction de la performance qui revient in fine à l’investisseur), il va falloir mener plusieurs batailles à la fois.

Regardez ailleurs

Pour avoir l’air professionnel dans les secteurs de la gestion et du conseil financier, il faut toujours faire quelque chose. Un oeil sur le terminal Bloomberg pour les uns, sur Boursorama pour les autres. Déception sur les résultats d’Apple ? Je vends Apple. La Chine révise à la baisse ses prévisions de croissance ? Je vends la Chine.

L’intelligence artificielle est l’avenir de l’humanité ? J’achète un ETF intelligence artificielle.

Les valeurs techno corrigent violemment en novembre et en décembre 2018 ? C’est la fin du marché haussier, je vends tout et j’achète de l’or.

Pourquoi pas.

Il se trouve que toutes les études montrent que l’activité est l’ennemie de la performance. Prendre une décision, c’est courir le risque de se tromper. En prendre souvent, c’est augmenter la probabilité de se tromper. Faire des transactions, c’est encourir des frais de transaction, qui , comme tous les frais, viennent en déduction de la performance.

Il existe une autre école de pensée, qui consiste à dire que moins l’investisseur touche à son portefeuille, mieux il se porte.

C’est par exemple ce que dit l’excellent Ben Johnson, CFA, le directeur de la recherche ETF de Morningstar.

Il s’appuie sur les travaux en matière de finance comportementale de Shlomo Benartzi et Richard Thaler (qui ont théorisé la myopie dans l’aversion aux perte – en version originale « Myopic Loss Aversion ») et sur ceux de Daniel Kahneman.

Ce dernier a montré dans Système 1 Système 2 : les deux vitesses de la pensée (en anglais Thinking, Fast and Slow) que nous avions deux systèmes de pensée : le système 1 est rapide, le système 2 est lent. Quand nous regardons un point boursier sur BFM TV qui nous dit que le NASDAQ corrige violemment en diffusant des images de traders surexcités, c’est notre système 1 qui nous pousse à vendre nos actions.

Pour Johnson, la meilleure façon de ne pas laisser notre système 1 prendre le dessus sur notre système 2, c’est de ne plus regarder (« stop looking »).

De ne plus regarder CNBC (BFM TV chez nous), de ne plus regarder son portefeuille via son smartphone.

En 2019, on regarde ailleurs ? Chiche ?

Ne faites rien

Dans le même registre, Dan Solin fait l’éloge de la paresse. Solin est un auteur/consultant/blogueur. Dans un post récent, il rappelle que dans la plupart des secteurs de l’activité humaine, plus on travaille dur, meilleurs sont les résultats qu’on obtient.

Sauf dans le secteur de l’investissement.

Les consultants travaillant pour les fonds de pension travaillent très dur. Et pourtant, de nombreuses études académiques montrent qu’ils n’apportent aucune valeur à leurs clients.

Les courtiers actions travaillent aussi très dur. Mais ils sont sans doute bien moins qualifiés que les consultants. Pourquoi attendrent d’eux qu’ils aient plus de succès que les consultants ?

Solin poursuit en disant que face aux preuves multiples de l’incapacité des fonds gérés activement à battre les fonds indiciels, la plupart des investisseurs devraient se tourner vers les fonds indiciels. Or ce n’est pas le cas.

Pourquoi ? Parce que, selon une étude récente, les investisseurs sont persuadés que le travail paie, y compris pour les gérants actifs (ça d’appelle « conjunction fallacy », et si vous avez une traduction autorisée, j’en suis preneur).

Les auteurs de l’étude concluent que 

en dépit de preuves convaincantes, il est probablement trop compliqué pour un grand nombre d’investisseurs d’accepter qu’on peut obtenir de meilleures performances en ne faisant rien d’autre que d’investir dans un fonds indiciel plutôt que dans un fonds géré activement.

Les gérants actifs exploitent cette erreur en promouvant publicitairement leur talent, les ressources utilisées et l’importante quantité de travail mise en oeuvre pour identifier les meilleurs placements, et renforcent ainsi le mythe selon lequel ces caractéristiques conduisent immanquablement à des performances plus élevées.

Les auteurs de l’étude suggèrent une mention obligataire, comme celles qui ornent les paquets de cigarettes, dans la communication des fonds gérés activement :

De nombreuses stratégies actives sous-performent des stratégies moins onéreuses. Demandez un complément d’information à votre courtier.

Solin suggère une solution plus simple et plus réaliste aux investisseurs :

Limitez vos placements à des fonds indiciels à bas coûts. Evitez les courtiers ou les conseillers financiers qui recommendent des fonds gérés activement, de faire du stock picking ou du market timing.

Dans ma semaine Twitter 2 de 2019, il a été question de Système 1 Système 2 : les deux vitesses de la pensée ; de Thinking, Fast and Slow.

Ces produits peuvent être achetés en cliquant sur les images ci-dessous.

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Je ne suis pas habilité à donner dans ce blog des conseils sur les produits, ne me sollicitez pas ici pour cela.

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Quelqu’un qui est payé par les fournisseurs de produits pour vous vendre lesdits produits, c’est un vendeur, pas un conseiller.

Je connais un conseiller financier payé par ses clients. Il s’appelle Alpha & K, j’en suis co-fondateur. Vous trouverez plus d’informations sur le site de la société.

C’était ma semaine Twitter 2  de 2019. Sayōnara. さようなら.

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