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Mes Semaines Twitter d’août 2021

J’ai deux confessions à faire : à 55 ans, je n’étais encore jamais allé en Corse, et surtout, honte absolue pour un amateur auto-proclamé de grrrrande littérature, n’avais pas lu Les Misérables.

Pour la Corse, c’est maintenant fait : un GR20 Nord suivi d’un périple automobile ponctué de nouvelles marches.

Si vous aimez la marche sportive, le GR20 est pour vous. C’est somptueux et c’est dur. Suivez le marquage blanc et rouge (illustration de ce billet).

Ca ressemble notamment à cela.

Quant aux Misérables, j’en avais emporté une édition de poche pesant 873 grammes dans mon sac à dos. C’est d’une rare stupidité quand chaque gramme compte, mais je ne peux pas passer une journée sans lire, et je n’aime pas lire sur tablette, et il n’y avait pas d’électricité tous les jours.

J’ai donc pu confronter la source aux adaptations cinématographiques que j’ai vues il y a fort longtemps : celle de Raymond Bernard (1933, en trois parties) avec Harry Baur (Jean Valjean), Charles Vanel (Javert) et Charles Dullin (Thénardier) ; celle de Jean-Paul Le Chanois (1958, une co-production entre la France et la RDA) avec Jean Gabin (Jean Valjean), Bernard Blier (Javert) et Bourvil (Thénardier) ; et celle de Robert Hossein (1982) avec Lino Ventura (Jean Valjean), Michel Bouquet (Javert) et Jean Carmet (Thénardier).

J’étais déjà très adulte quand j’ai vu la version de Josée Dayan (2000), qui ne m’a pas marqué. Gérard Depardieu était Jean Valjean, John Malkovich était Javert et Christian Clavier était Thénardier.

J’avais complètement oublié que la soeur d’Eponine Thénardier s’appelait Azelma. Le roman est superbe, à condition d’aimer les digressions historiques et philosophiques parfois pesantes.

Sinon, j’ai repris avec un immense plaisir les courses officielles. La dernière que j’avais courue, c’était il y a 2 ans. J’en ai même profité pour battre mon record pour le semi-marathon : le GR20 était une excellente préparation.

Indispensable Etienne Dorsay.

https://twitter.com/E_Dorsay/status/1434080408547860483?s=20

Indispensable Gabriela Manzoni.

Bienvenue dans mes semaines Twitter d’août 2021.

Ca crache dans la soupe de l’ESG

Je considère que la gestion active a deux planches de salut en Europe :

  1. L’ESG.
  2. La gestion thématique.

La gestion thématique devrait faire pschiittt.

L’ESG ne fera pas pschiitt, car c’est une nécessité vitale pour l’humanité. Les sociétés de gestion l’ont bien compris, qui ont (presque) toutes fait un virage sur l’aile pour se convertir à l’ESG.

Mais tout le monde n’y croit pas, y compris parmi les ex-responsables de l’ESG au sein de grandes sociétés de gestion.

Ainsi, on apprenait fin août par le Wall Street Journal que la SEC aux Etats-Unis et la Bafin en Allemagne avaient ouvert une enquête sur DWS, la filiale de gestion d’actifs de Deutsche Bank, suspectée d’avoir diffusé des données erronées sur la part de ses encours gérée en suivant des critères ESG dans son rapport annuel 2020.

Dans ce rapport annuel, on lit cette affirmation, que l’on retrouve dans de nombreux autres rapports annuels de grandes sociétés de gestion.

As a firm, we have placed ESG at the heart of everything that we do.

Ou encore ceci, sur l’une des 4 priorités en matière de durabilité :

Make sustainability the highest management priority and embed ESG in corporate DNA.

DWS, qui gère plus de 850 milliards d’euros, a nié les « allégations » de son ancienne responsable du développement durable, Desiree Fixler, dont le profil LinkedIn indique qu’elle a été Group Sustainability Officer de juin 2020 à avril 2021.

Autre insider critique de l’ESG, Tariq Fancy, qui fut, d’après son profil LinkedIn, Chief Investment Officer for Sustainable Investing de BlackRock de janvier 2018 à septembre 2019.

En mars 2021, il avait publié dans la rubrique Opinion de USA Today, un papier très critique sur la conversion de Wall Street à l’ESG.

Ca commençait ainsi :

Wall Street is greenwashing the financial world, making sustainable investing merely PR, which is a distraction from the problem of climate change.

Il persiste et signe dans une série de billets publiés sur Medium, The Secret Diary of a ‘Sustainable Investor’.

Dans le premier, il raconte ses relations avec les commerciaux de BlackRock, qui lui demandaient de simplifier son discours aux clients et lui suggéraient de se contenter de dire que les produits ESG de BlackRock ont une empreinte carbone inférieure à celle des produits non ESG de la concurrence, et qu’il fallait donc s’y exposer. 

Plutôt que d’expliquer comment investir dans ces produits ESG pouvait, peut-être, via des mécanismes indirects, contribuer à la lutte contre le réchauffement climatique.

Tout cela dans le jet privé de BlackRock (un Gulfstream G550) les conduisant d’un centre financier européen à l’autre.

Lisez, c’est passionnant. Le deuxième billet est ici, le troisième là.

Le même BlackRock avait été sélectionné par la Commission Européenne pour réaliser une étude sur l’intégration des facteurs ESG par les banques en Europe, notamment en matière de gestion des risques1. Elle est ici.

Les principales conclusions de l’étude de BlackRock :

  • Il n’existe à ce jour pas de définition commune et précise des risques ESG parmi les banques.
  • Les banques n’ont pas encore développé une cartographie claire de la manière dont les différents facteurs ESG alimentent les types de risques financiers.
  • Si la plupart des banques interrogées ont mentionné avoir affiné leur structure de gouvernance afin de définir les responsabilités en matière de risques ESG au niveau de la direction générale et du conseil d’administration, peu d’entre elles semblent avoir mis en place une stratégie précise et exhaustive en matière de risques ESG.
  • La collecte et le maintien d’un ensemble de données complet et robuste sont essentiels pour soutenir l’intégration du risque ESG dans les processus de gestion des risques.
  • Le progrès des banques en matière de mesure de leur exposition aux risques ESG demeure très limité. Elles mènent des exercices pilotes ciblés mais n’intègrent pas les risques ESG dans leurs pratiques courantes.
  • Le degré actuel d’intégration des facteurs ESG dans les processus de gestion des risques des banques est limité.
  • La plupart des banques n’ont pas intégré les risques ESG dans leurs cadres internes de reporting des risques.

L’ESG est donc une des planches de salut de la gestion active (mais aussi un relais de croissance pour la gestion indicielle), c’est aussi, peut-être, un moyen de lutter contre le réchauffement climatique, de protéger la biodiversité, de réduire les inégalités, mais il va falloir expliquer comment, et prouver que ça marche.

Menteur

J’avais parlé ici (« Another one bites the dust ») de Nikola, ce soi-disant producteur de camions à hydrogène entré en bourse par la grâce d’une fusion avec un SPAC (special purpose acquisition company), VectoIQ Acquisition Corp.

Et notamment de cette vidéo montrant le camion se déplaçant. Sauf qu’il est vite apparu qu’il ne se déplaçait pas par ces propres moyens.

Non, il se déplaçait sur une route en pente par la magie toujours renouvelée de la gravité.

Hindenburg Research, un spécialiste du short selling aux Etats-Unis, avait été le premier à suspecter des fraudes massives détaillées dans un rapport publié en septembre 2020. Le cours de l’action s’était effondré et les prestigieux partenaires (dont General Motors), roulés dans la farine par le bonimenteur Trevor Milton, s’étaient peu à peu éloignés.

La justice a suivi son cours et Milton vient d’être inculpé de plusieurs chefs de fraude.

Dans la plainte de la SEC, on en apprend plus sur ce fameux camion.

Tout d’abord, il n’avait point de moteur. En plus, le camion existait à peine : il avait dû être renforcé par divers moyens pour éviter qu’il ne se désagrège pendant sa folle descente.

Mais le bonimenteur (snake oil salesman) s’était constitué une audience disposée à le croire sur les réseaux sociaux, où, disait-il, les investisseurs obtiendraient des informations « plus rapidement que partout ailleurs ».

Mais même sur les réseaux sociaux, il faut communiquer des informations exactes et sincères. Et pour la SEC, Trevor Milton a beaucoup menti.

A suivre, il n’est pas le seul.

Data is the new gold

Les données valent de l’or.

Deux illustrations récentes.

MSCI, roi du monde des indices, vient de racheter pour près d’un milliard de $ Real Capital Analytics.

Même les géants du non coté s’y mettent. Tenez, Blackstone, numéro un mondial du non coté, rachète pour 1,4 milliard de $ un fournisseur de données ESG, Sphera, à un fonds de private equity, Genstar Capital.

Vous ne connaissez pas Blackstone ? Lisez donc ce billet de l’excellent Marc Rubinstein.

Les bourses font payer les données de transaction de plus en plus cher, les fournisseurs d’indices enregistrent des croissance élevées, et les acteurs établis rachètent les spécialistes des données ESG.

Data is the new gold, pas seulement pour les GAFAM.

Petits travers

J’aime décidément beaucoup Morgan Housel.

Il s’est intéressé récemment à nos petits travers. J’en ai fait une sélection.

  • Insister sur l’expertise technique tout en négligeant des qualités comme la communication et l’empathie.
  • Négliger le fait que certaines de nos opinions changeraient si nos incitations étaient différentes.
  • L’incapacité à communiquer nos idées parce que nous faisons l’hypothèse erronée que les autres n’ont pas le bagage nécessaire pour comprendre ce dont vous parlez.
  • Ne pas reconnaître le rôle que joue la chance parce que c’est trop pénible à admettre, ce qui nous conduit à surestimer le caractère répétitif de nos compétences.
  • Eviter toute information négative qui pourrait aller à l’encontre d’opinions dont nous voulons ou avons désespérement besoin qu’elles soient exactes.
  • Considérer que les statistiques peuvent à elles seules convaincre les autres, quand ce qui fait réellement changer d’avis, ce sont les histoires.

Housel a récemment publié The Psychology of Money: Timeless Lessons on Wealth, Greed, and Happiness.

Et surtout la transparence, hein

Tout était calme depuis quelques mois sur le front H2O AM. Jusqu’à ce nouvel article de Cynthia O’Murchú et Robert Smith du Financial Times, dans lequel on apprenait que KPMG, le commissaire aux comptes des fonds de H2O AM, n’était pas en mesure de certifier les comptes de 6 fonds, dont un side-pocket.

Comme un vulgaire Solutions 30. La réponse apportée par H2O AM à Amélie Laurin des Echos a été aussi affligeante et pathétique que celle de la direction de la société cotée.

Voilà l’explication :

KPMG n’a pas prononcé un refus de certification. Il a indiqué qu’aucune opinion ne pouvait être rendue concernant les rapports annuels 2020 des anciens fonds, devenus des fonds cantonnés, qui ont été produits ces dernières semaines

Le FT lève une toute petite partie du voile sur la grotesque affaire Merit Capital, ce courtier belge avec lequel H2O AM avait prétendu avoir effectué des transactions (« buy and sell back ») sur des titres illiquides liés à Lars Windhorst. Merit Capital avait nié l’existence de ces transactions.

Soit Merit Capital avait menti, soit H2O AM avait menti.

Or, selon O’Murchu et Smith, les deux sociétés ont signé une transaction dont les termes sont bien entendu confidentiels. Mais ce que l’on sait, c’est que Merit Capital n’était pas la contrepartie de H2O AM, contrairement à ce qui était affirmé dans les rapports annuels de certains fonds de la société de gestion.

Ces transactions auraient été effectuées avec Shard Capital, un courtier lié à… Lars Windhorst.

Si Merit Capital disait la vérité, H2O AM aurait-elle menti ?

Vivement la conclusion des enquêtes probablement menées actuellement par la FSA au Royaume-Uni et de l’AMF en France, pour que la lumière soit.

Depuis la scission des 7 fonds sinistrés de H2O AM, il est très difficile de reconstituer la performance des « vieux » fonds d’avant la scission.

Je me livre à l’exercice en calculant une valeur liquidative reconstituée, égale à la somme de la valeur liquidative des « nouveaux » fonds liquides (FCP à la fin du nom) et de la valeur liquidative mensuelle estimative des side-pockets.

Cette valeur liquidative reconstituée est une fiction, car aucune transaction n’est possible sur les side-pockets.

Mais elle permet de voir où en sont les porteurs de parts. Notamment par rapport au plus-haut historique atteint par les « vieux » fonds avant qu’ils ne heurtent des icebergs et fassent naufrage en février et mars 2020.

Autre limite de l’exercice : rien ne dit que les porteurs de parts récupèreront l’équivalent de la dernière valeur liquidative estimative des side-pockets. On ne le saura que quand toutes les participations illiquides auront été revendues au seul acheteur, Tenor, la holding de Lars Windhorst.

Ou plus exactement au fur et à mesure du remboursement par Tenor de la « first super senior secured note » (FSSSN) émise par Tennor, portant intérêt au taux annuel de 4,5% et prévoyant la possibilité de remboursements intermédiaires. Je rappelle (j’en avais parlé ici) que le remboursement total est prévu début 2022.

Voilà où on en est au 2 septembre 2021 (date de la VL des fonds liquides dont le nom se termine par « FCP », la dernière valeur liquidative mensuelle estimative des side-pockets étant en date du 30 juillet).

Seul Adagio est tout juste dans le vert.

En matière de décollecte, voilà où on en est. On approche de 3,5 milliards, 41% des encours initiaux ont été rachetés.

En matière de performance, voilà où on en est.

Lars Windhorst, l'homme par qui tout cela est arrivé, a réactivé son compte Twitter, qui somnolait depuis sa création en octobre 2017. Il en a profité pour exhiber un trophée de choix, Mike Bloomberg, avec qui Lars nous apprend qu'il a dîné.

Il en a de la chance, Mike Bloomberg.

A part ça, je suis très fier que Lars suive mon compte en français. Peut-être que je serai bientôt invité à dîner.

Ou pas. D'abord, je doute qu'il comprenne le français. Ensuite, il m'a suivi suite à ce retweet, envoyé après l'annonce du versement par Lars d'une tranche de 30 millions d'euros au club de football Herta Berlin. Depuis 2019, Lars a "investi" 375 millions d'euros dans ce club.

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C’étaient mes semaines Twitter d'août 2021. Sayōnara. さようなら.

  1. Le titre de l’étude : « Développement d’outils et de mécanismes pour l’intégration des facteurs ESG dans le cadre prudentiel bancaire de l’UE et dans les stratégies commerciales et les politiques d’investissement des banques ».

Une réponse sur « Mes Semaines Twitter d’août 2021 »

Les asset managers ont été incapables de démontrer que leurs services permettaient d’apporter une valeur ajoutée financière aux portefeuilles qu’ils géraient. Seront ils capable d’apporter une valeur ajoutée extra-financière? On peut légitimement suspecter que le greenwashing à pour objet de détourner l’attention des investisseurs, d’autant que la « preuve de travail » (efficace) semble encore plus difficile à apporter dans ce domaine. Seul avantage majeur de ce changement de cap, on passe d’un jeu à somme nulle à un jeu à somme positive.

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