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Ma Semaine Twitter 52 de 2023

Pour ma dernière semaine Twitter de 2023, je vais respecter la trêve hivernale et ne pas vous infliger un de mes habituels trop long billets.

Je vais donc faire (plus) court.

Il faut dire qu’il y a moins de grain à moudre. A l’exception de l’hôte qui parasite ce blog depuis 2019, le H2Ogate (voir ci-dessous), qui s’est discrètement agité pendant la dernière semaine de 2023.

Pendant mon séjour dans les hauteurs alpines, j’ai découvert un romancier norvégien qui fait dans le polar : Jørn Lier Horst.

J’ai lu les deux premiers volumes des aventures de son personnage récurrent, William Wisting, inspecteur de la police criminelle de Larvik : Fermé pour l’hiver et Les chiens de chasse.

Il fait nettement plus froid à Larvik que dans la Sicile du commissaire Montalbano du grand Andrea Camilleri, Wisting est nettement moins expansif que Montalbano, mais c’est très bien aussi.

Il traîne sur Arte deux chefs-d’oeuvre de l’immense Max Ophüls (1902-1957) : le très cruel Lola Montès (ici sur Arte) avec Martine Carol et Peter Ustinov ; et Le Plaisir (ici sur Arte) composé de 3 histoires tirées de nouvelles de Maupassant.

Ces films sont d’une incroyable élégance. Le plus élégant film d’Ophüls, c’est sans doute Madame de…, avec Danielle Darrieux et Vittorio De Sica.

Ah, il y a aussi La Ronde.

Max Ophüls est mort trop tôt. Son fils, Marcel, a eu plus de chance : il est toujours vivant et a 96 ans.

Marcel est un grand documentariste, son chef d’oeuvre, Le Chagrin et la pitié, est une chronique de l’occupation allemande à Clermont-Ferrand réalisée en 1969 qui a mis à mal le mythe d’une France unanimement résistante.

J’ai lancé en novembre 2023 un Substack à destination des investisseurs privés, L’Odyssée des Placements. Mon objectif ? Contribuer à améliorer la littératie financière des abonné.e.s.

Le lancement est parrainé par Indexa Capital, qui commercialise en France le contrat d’assurance vie en gestion sous mandat le moins cher (j’en avais parlé ici) : Indexa Vie Spirica. Vous pourrez bénéficier sous conditions d’une remise pendant un an sur les frais d’assurance et de mandat en suivant ce lien.

On vit une époque formidable, où la rectitude le dispute à la probité.

J’aime décidément beaucoup Marie Bernard.

 

Même s’il est plus court, vous trouvez ce billet encore trop long ? J’ai fait la synthèse de ce qui suit dans une vidéo de moins de 2 minutes.

Vous pouvez même vous abonner à la chaîne YouTube d’Alpha Beta Blog ici.

Bienvenue dans ma semaine Twitter 52 de 2023.

Je vous souhaite une excellente année 2024.

Le coût des UC

L’assurance vie est populaire en France1.

Notamment en raison de son traitement fiscal privilégié : pour les unités de compte, en l’absence de rachats, l’argent peut fructifier sans imposition annuelle des éventuels revenus et plus-values ; il y a aussi cet avantage successoral qui permet à chaque bénéficiaire de percevoir jusqu’à 152.500 euros au décès de l’assuré.e sans imposition.

Pour le premier avantage, encore faut-il qu’il y ait des plus-values. Car la contrepartie des avantages fiscaux de l’assurance vie, c’est qu’il y a des frais. Multiples. 

Et pour certains, sournois, car ils sont à peu près invisibles, sauf à éplucher ses relevés à la loupe.

Invisibles, ils semblent indolores. Or ils ne le sont pas.

Et d’autant moins qu’ils sont plus élevés.

Good Value for Money (GVfM) est un site spécialisé sur l’assurance-vie et les placements financiers, qui fait un travail remarquable d’analyse des contrats d’assurance vie en France.

GVfM vient de publier son analyse annuelle des frais des unités de compte (UC).

La méthodologie est simple : GVfM compile les derniers frais courants publiés par catégorie de fonds et en fait la moyenne arithmétique. On connaît ainsi les frais de gestion moyens des unités de compte par catégorie.

A ces frais indolores, car déduits de la valeur liquidative des fonds, mais effectivement payés par les porteurs de parts, s’ajoutent les frais du contrat d’assurance vie, qui sont perçus en nature, par réduction du nombre de parts.

Les frais de gestion assurance vie moyen des unités de compte sont estimés par GVfM à 0,80% par an.

Le coût explicite de détention pour les assuré.e.s est égal à la somme des frais de gestion des unités de compte et des frais de gestion assurance vie (ci-après « coût des UC »).

Une manière de visualiser l’impact de ces frais est de se dire que pour que l’assuré.e obtienne une performance positive, il faut que les unités de compte délivrent une performance brute (avant frais de gestion des fonds) supérieure au coût des UC.

Plus ce coût est élevé, plus la barre est haute.

Que faire ?, aurait demandé Lénine.

Sauf à avoir une méthode fiable pour sélectionner à l’avance les fonds gérés activement surperformants, je recommande deux choses :

  • Choisir un contrat d’assurance vie aux frais les plus bas possibles (en gestion libre, il me semble que le niveau le plus bas actuellement est de 0,5% par an pour les UC) ;
  • Utiliser des UC indicielles diversifiées à très bas coûts (tous les contrats n’en référencent pas, car elles ne versent pas de rétrocessions).

Voici les données calculées par GVfM.

Commençons pas les fonds actions. Selon les catégories, le vent de face annuel va de 2,67% à 2,94%. 

Les frais de gestion moyens des fonds obligataires sont très inférieurs à ceux des fonds actions. Les vents de face annuels moyens vont de 1,82% à 2,07%.

Poursuivons avec les fonds flexibles. Les vents de face annuels moyens vont de 2,74% à 3,01%. C'est beaucoup trop pour des fonds dont la plupart ont délivré depuis 10 ans des performances très médiocres.

Terminons avec les fonds profilés. Les vents de face annuels moyens vont de 2,33% à 3,11%. C'est également fort cher pour des fonds à la gestion souvent très mécanique.

GVfM a également compilé les taux de rétrocession des UC et calculé la moyenne par catégorie. J'ai pour ma part calculé le poids de ces rétrocessions moyennes dans les frais courants moyens.

Je rappelle que les rétrocessions rémunèrent l'acte d'intermédiation, que je ne peux décemment pas qualifier de conseil.

Pour qu'il y ait conseil, il faut que le client paie directement le conseiller. Quand c'est le fournisseur de produit qui rémunère l'intermédiaire, ce dernier est un vendeur.

Pour les fonds actions, les rétrocessions représentent en moyenne entre 39,8% et 43,9% des frais courants.

En d'autres termes, la part moyenne des frais courants conservée par les sociétés de gestion va de 56,1% à 60,2%.

Pour les fonds obligataires, les rétrocessions représentent en moyenne entre 42,7% et 49% des frais courants.

En d'autres termes, la part moyenne des frais courants conservée par les sociétés de gestion va de 51% à 57,3%.

Pour les fonds flexibles, les rétrocessions représentent entre 35,3% et 40,7% des frais courants.

En d'autres termes, la part moyenne des frais courants conservée par les sociétés de gestion va de 64,7% à 59,3%.

Pour les fonds profilés, les rétrocessions représentent entre 37,7% et 41,2% des frais courants.

En d'autres termes, la part moyenne des frais courants conservée par les sociétés de gestion va de 58,8% à 42,3%.

Je rappelle la vérité fondamentale énoncée par feu Jack Bogle, le fondateur de Vanguard.

In investing, you get what you don't pay for.

Pas facile à traduire littéralement en français, mais dans l'esprit, ça donne ceci.

Quand vous investissez, tout frais en moins, c'est autant de performance en plus.

En 2024 aussi, surveillez les frais.

De Jack Bogle, lisez Le petit livre pour investir avec bon sens.

Le cadeau des pères Noël Lars et Bruno

Avertissement : j'assiste depuis novembre 2022 l'Association Collectif Porteurs H2O dans le cadre d'une mission rémunérée (détails ici). Cette mission, suspendue depuis avril 2023, est susceptible de redémarrer. A vous de déterminer si elle influe sur ma couverture de l'affaire H2O AM sur ce blog.

En décembre, le département communication de H2O AM a frôlé la surchauffe : pas moins de 3 communiqués ont été publiés.

Le premier annonçait la mise en place de mécanismes de plafonnement des rachats, ou «gates».

Ce mécanisme exceptionnel permet d’étaler de façon provisoire les demandes de rachats sur plusieurs valeurs liquidatives dès qu’elles excèdent un certain niveau défini dans la documentation juridique des OPCVM. Le déclenchement n’opère qu’en cas de circonstances inhabituelles de liquidité et des rachats anormalement important au passif. Ce mécanisme est un outil de gestion du risque de liquidité et ne devra être déclenché que dans l’intérêt exclusif des porteurs ; ainsi qu’un traitement égalitaire des ordres effectués par les porteurs concernés.

La mise en place de ce mécanisme, autorisé depuis peu par l'AMF, est une bonne chose pour les porteurs de parts.

H2O AM, qui dispose d'une certaine expertise en matière d'investissement non réglementaire dans des actifs illiquides, a bien fait de se doter de cette faculté.

Tous les gérants de fonds de droit français ne l'ont pas fait, loin de là, et c'est pour moi un signal d'alerte : ne pas se doter de cette faculté revient à privilégier les vendeurs au détriment des porteurs qui conservent leurs parts en cas de ventes très importantes, et ce n'est pas bien.

14 fonds de H2O AM sont concernés.

Dans le deuxième communiqué de décembre, H2O AM répond à l'assignation devant le tribunal de commerce de Paris de plusieurs protagonistes du H2Ogate, dont j'avais parlé ici.

Aucune réponse sur le fond, bien entendu, mais quelques effets de manche à l'appui d'arguments que j'ai trouvés fort indigents.

H2O AM affirme son engagement à défendre ses positions, avec conviction et sans artifice, et réaffirme sa volonté de traiter tous les porteurs des fonds cantonnés de manière égalitaire.

Ce dernier argument est particulièrement cocasse : H2O AM a l'obligation réglementaire de traiter les porteurs de parts des fonds cantonnés de façon égalitaire.

Je suis heureux de voir que la "volonté" de la société de gestion qui a investi 2,3 milliards d'euros appartenant aux porteurs de parts dans des titres émis par un individu dont l'historique peu reluisant était connu de quiconque disposait d'un accès à internet, coïncide avec ses obligations.

On apprend aussi dans ce communiqué que le collectif Porteurs H2O aurait incité les porteurs de parts des side-pockets à procéder au rachat de leurs avoirs dans les fonds liquides.

Sans blague.

Le Collectif, qui vient d'assigner H2O AM, a en effet tout intérêt à ce que la société ne soit pas en mesure de régler l'éventuelle indemnité qu'elle pourrait être condamnée à verser à l'association, c'est pourquoi il est tout à fait plausible qu'il ait incité ses membres à vendre leurs parts de fonds H2O. 

Ah non, c'est l'inverse en fait.

Comme la plupart des arguments de H2O AM, cette affirmation est pathétique.

Dans le troisième communiqué de décembre, on apprend que la délégation de gestion de H2O AM Europe à H2O Monaco SAM pour quatre fonds a été révoquée.

Un coup fatal pour la place financière monégasque.

Vous avez échappé à un quatrième communiqué : celui dans lequel H2O AM informe les porteurs de parts des side-pockets d'une nouvelle dévalorisation de la valeur estimative de ces dernières à fin novembre.

Oh, pas grand chose : pour les 7 malheureux véhicules embarqués depuis octobre 2020 sur le radeau de la Méduse, 34% de moins que la précédente estimation, à fin octobre.

103 millions d'euros sont partis en fumée. Joyeux Noël !

Comme ne l'a pas dit H2O AM dans son communiqué jamais écrit : "extravagant".

La valeur résiduelle estimée à fin novembre est de 198,6 millions d'euros. Compte tenu de l'unique remboursement par Tennor en janvier 2023, la moins-value latente est proche de 1,3 milliards d'euros. 

La vraie valeur résiduelle est vraisemblablement de zéro : si cette prédiction s'avère exacte, ce sont près de 1,5 milliard d'euros qui auront été incinérés.

Bravo Lars, tu as réussi le casse du siècle. Malheureusement pour toi, il risque d'être difficile de trouver de nouveaux pigeons du calibre extravagant de H2O AM.

Des nouvelles du #H2Ogate

Avertissement : j'assiste depuis novembre 2022 l'Association Collectif Porteurs H2O dans le cadre d'une mission rémunérée (détails ici). Cette mission, suspendue depuis avril 2023, est susceptible de redémarrer. A vous de déterminer si elle influe sur ma couverture de l'affaire H2O AM sur ce blog.

Depuis la scission des 7 fonds sinistrés de H2O AM, il est très difficile de reconstituer la performance des « vieux » fonds d’avant la scission.

Je me livre à l’exercice en calculant une valeur liquidative reconstituée, égale à la somme de la valeur liquidative des « nouveaux » fonds liquides (FCP à la fin du nom) et de la valeur liquidative mensuelle estimative des side-pockets.

Cette valeur liquidative reconstituée est une fiction, car aucune transaction n’est possible sur les side-pockets.

Mais elle permet de voir où en sont les porteurs de parts. Notamment par rapport au plus-haut historique atteint par les « vieux » fonds avant qu’ils ne heurtent des icebergs et fassent naufrage en février et mars 2020.

Autre limite de l’exercice : rien ne dit que les porteurs de parts récupèreront l’équivalent de la dernière valeur liquidative estimative des side-pockets. On ne le saura que quand toutes les participations illiquides auront été revendues au seul acheteur, Tennor, la holding de Lars Windhorst.

Ou plus exactement au fur et à mesure du remboursement par Tennor de la « first super senior secured note » (FSSSN) émise par Tennor, portant intérêt au taux annuel de 4,5% et prévoyant la possibilité de remboursements intermédiaires. Je rappelle (j’en avais parlé ici) que le remboursement total était initialement prévu début 2022. Les créanciers de Tennor, pour éviter la mise en liquidation de la société imposée par un tribunal néerlandais, ont consenti un délai supplémentaire de 6 mois (soit un remboursement début juillet 2022).

Je rappelle aussi que, comme de bien entendu, il n'y a eu aucun remboursement entre juillet et décembre 2022 de la part de Tennor.

Début janvier 2023, H2O AM a laissé entendre dans un communiqué sybillin que Tennor avait procédé fin 2022 à un premier remboursement partiel susceptible de permettre de diminuer le nominal de la FSSSN de 250 millions d'euros.

En fait de 250 millions, ce sont 144 millions qui ont été remboursés d'après mes calculs.

Par ailleurs, un porte-parole de Tennor avait déclaré début janvier au quotidien régional allemand Westfallen-Blatt que la holding de Lars Windhorst avait procédé en 2022 à plusieurs remboursements partiels de la FSSSN, dont un fin 2022 pour solde de tout compte.  

Pour les fonds liquides, voilà où on en est au 28 décembre 2023 (date de la VL des fonds liquides dont le nom se termine par « FCP », la dernière valeur liquidative mensuelle estimative des side-pockets étant en date du 30 novembre 2023). J'ai ajouté à la VL reconstituée le montant de la distribution du 23 janvier 2023.

En matière de décollecte, voilà où on en est.

En matière de performance, voilà où on en est.

Les produits dont il a été question dans ma semaine Twitter 52 peuvent être achetés en priorité chez votre libraire (pour les livres).

Si vous n’avez vraiment pas accès à un libraire, ou pour les livres en anglais, parfois plus difficiles à se procurer en librairie en France, vous pouvez cliquer sur les liens disséminés dans ce billet (informations sur le programme d’affiliation Amazon ici).

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C’était ma semaine Twitter 52 de 2023. Sayōnara. さようなら.

Illustration : image générée par Bing Image Creator à partir du prompt "Deux pères noël s'enfuient avec les cadeaux dans leur hotte, des hommes et des femmes en pleurs les regardent s'enfuir." Manifestement, Bing Image Creator ne sait pas ce qu'est une femme.

  1. A commencer par moi : je suis détenteur de deux contrats d’assurance vie.

4 réponses sur « Ma Semaine Twitter 52 de 2023 »

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